Grâce à une réorientation progressive de ses positions vendeuses et un renforcement de sa partie acheteuse, R Parus Fund a bénéficié de la dynamique positive de l’économie mondiale au cours de l’année.

Marc-Antoine Chatin

L’environnement actuel semble faire émerger de nouvelles opportunités sur les marchés d’actions. Dans ce contexte, quels ont été les principaux mouvements du portefeuille et quelles sont les perspectives?

Marc-Antoine Chatin, co-Gérant, Parus Finance, détaille sa stratégie d’allocation.

 

Depuis le début de l’année, quels ont été, en matière de construction de portefeuille et de sélection des titres, les principaux mouvements au sein de R Parus Fund?

Marc-Antoine Chatin : Au cours de cette année, nous avons dans un premier temps continué de réduire notre portefeuille vendeur et de redéployer le portefeuille acheteur, celui-ci passant d’une exposition brute de 65%-70% en début d’année à environ 93% actuellement. Pour ce faire, nous avons finalisé la vente de nos valeurs cycliques à la faveur d’un renforcement de nos titres de croissance, notamment en Chine. Nous avons ainsi augmenté nos investissements dans Apple, Alibaba, Nvidia et Adobe. Puis nous avons à nouveau renforcé le portefeuille vendeur sur des thématiques structurelles telles que la distribution, les médias (agences de publicité et télévisions) ainsi que le crédit automobile et les cartes de crédit.

A ce stade avancé du cycle économique, où voyez-vous le plus d’opportunités? En position long ou short?

M-A.C. : Nous considérons que la reprise économique actuelle est en grande partie liée, en décalage, au stimulus fiscal chinois de 2015-2016. Son impact au niveau mondial n’a fait qu’augmenter dans le sillage du PIB chinois, qui représente aujourd’hui 14% du PIB mondial contre seulement 7% en 2007. Parallèlement, dans le reste du monde, les stimuli sont plus faibles notamment aux États-Unis, ce qui augmente le poids relatif des mesures chinoises. Après le Plenum, nous voyons le Gouvernement essayer de contenir à la marge les actions procycliques ou du moins leurs excès. Ce phénomène devrait bientôt transparaître dans les chiffres. Il faut garder en tête qu’entre 2014 et 2017, le crédit alternatif en Chine (shadow financing) a augmenté de plus de 9 000 milliards de dollars alors que le PIB n’a progressé que de 1 400 milliards de dollars. Dans ce cadre, nous préférons maintenir un positionnement prudent, en dépit d’un niveau de volatilité des marchés d’actions historiquement bas.

Les très belles valeurs ne sont pas chères au regard de la croissance de leurs chiffres d’affaires et de leurs résultats, qui défient la loi des grands nombres…

Les valeurs de croissance continuent d’enregistrer de belles performances et affichent des niveaux de valorisation attrayants. Cependant compte tenu de leur récente progression, seule une correction pourrait nous amener à les renforcer. Actuellement, nous décelons davantage d’opportunités sur la jambe vendeuse de notre portefeuille mais sachant que la réforme fiscale de l’Administration Trump aux États-Unis pourrait offrir une bouffée d’oxygène temporaire à des titres en difficulté, nous attendons les résultats du vote du Sénat américain avant de la renforcer. Notre portefeuille a globalement généré beaucoup d’alpha cette année, tant sur les positions acheteuses que vendeuses et nous maintenons une très faible exposition nette (positions acheteuses diminuées des positions vendeuses) aux marchés d’actions.

L’une des expertises de Parus Finance est l’identification de sociétés de qualité en forte croissance. Après la nette progression des valeurs technologiques depuis le début de l’année, pensez-vous que ces titres aient toujours un potentiel d’appréciation?

M-A.C. : Sur la partie acheteuse, les sociétés de croissance continuent d’être particulièrement performantes. Les très belles valeurs ne sont pas chères au regard de la croissance de leurs chiffres d’affaires et de leurs résultats, qui défient la loi des grands nombres. Ces valeurs s’appuient sur des business models extraordinaires du fait notamment de barrières à l’entrée considérables. Nous sommes donc ravis de les avoir en portefeuille. Toutefois, comme évoqué précédemment, nous ne souhaitons pas les renforcer en raison du rallye qu’elles viennent d’effectuer.

Quels sont les nouveaux thèmes qui composent la partie vendeuse (short)? Pouvez-vous nous donner quelques exemples?

M-A.C. : Au sein de notre portefeuille vendeur, nous continuons de privilégier le thème de la distribution (retail), que nous avons étendu jusqu’aux malls. La situation de ces grands centres commerciaux américains s’avère de plus en plus dramatique avec des taux de fréquentation qui s’effondrent et des coûts fixes excessifs. Les acteurs disposant d’un peu d’immobilier peuvent encore parfois tirer leur épingle du jeu s’ils arrivent à le monétiser. A présent, nous voyons émerger d’autres types de magasins, plus petits, qui sont en réalité des showrooms intégrant une expérience web destinés à un consommateur souhaitant faire ses achats en ligne mais venir vérifier sur place si le produit lui convient. Ces nouvelles surfaces, dont la taille représente généralement 1/10ème de ce qui se faisait auparavant, s’apparentent davantage à un commerce de proximité et affichent des plages d’horaires d’ouverture très larges adaptées au rythme de leurs clients cibles.

Grâce à leur organisation oligopolistique, les télévisions américaines parviennent encore à augmenter leurs prix afin de couvrir le repli de leurs marges, mais cela ne devrait pas durer.

Nous avons également des positions vendeuses sur des agences de publicité. Nous constatons une rupture totale dans la relation entre leur niveau d’activité et la croissance économique explicable par un certain nombre de phénomènes. Le premier réside dans le fait que ces sociétés sont essentiellement présentes dans les pays développés où la croissance s’avère faible. D’autre part, les publicités à la télévision, en perte de vitesse, constituent le coeur de leur business model ; or la publicité devient digitale sur des canaux tels que Google ou Facebook. Enfin, ces sociétés généraient la majeure partie de leurs revenus grâce au segment du Food & Fast Consumer Goods, autrement dit des biens de grande consommation, qui rognent sur leurs budgets publicitaires du fait d’un niveau de croissance plus faible. Il est toutefois intéressant de constater que la télévision a, jusqu’il y a deux ans, bien résisté en termes d’audience, celle-ci commençant tout juste à se détériorer. Grâce à leur organisation oligopolistique, les télévisions américaines parviennent encore à augmenter leurs prix afin de couvrir le repli de leurs marges, mais cela ne devrait pas durer.

Nous avons également des positions vendeuses sur les banques australiennes afin de profiter du déclin du cycle immobilier porté jusqu’ici par un excès de liquidité et la baisse des taux. Les volumes et les prix commencent à chuter de manière significative et les taux de défaut long terme augmentent. Le crédit automobile et les cartes de crédit aux États-Unis sont, en revanche, des thèmes qui progressent plus lentement et nous assistons davantage à une stabilisation qu’à une détérioration depuis cet été. Nous conservons néanmoins ces positions.


R Parus Fund, en bref

Fruit d’un partenariat entre Rothschild HDF Investment Solutions, la plateforme de comptes gérés Innocap et le gérant Parus Finance, le compartiment R Parus Fund de la Sicav InRIS est un fonds Long/Short Equity au format UCITS investi principalement sur les marchés internationaux. Doté d’un objectif de performance absolue sur le long terme, son processus de gestion repose sur une approche bottom-up conjuguée à une analyse du cycle économique. Celle-ci permet de déterminer le niveau de l’exposition nette du portefeuille. La partie acheteuse du portefeuille investit principalement dans des entreprises en croissance bénéficiant d’un avantage compétitif durable et d’un certain niveau de liquidité. Les positions vendeuses portent sur des sociétés en déclin très avancé nécessitant potentiellement une recapitalisation. La stratégie de R Parus Fund repose sur une double approche : en fonction de son positionnement sur le cycle économique le fonds se positionne à l’achat sur les valeurs en croissance durable et à la vente sur les sociétés en déclin, puis, adopte une approche de “retour à la moyenne” en intégrant des entreprises dotées d’un effet de levier financier et/ou opérationnel, telles que les valeurs financières, cycliques ou de matières premières. Au 28 novembre 2017, R Parus Fund enregistre une performance de 14,86% depuis sa création le 31 juillet 2013.